自2021年下半年至今，房地产市场已经经历了整整三年的收缩性调整。无论调整深度还是持续时间，都大大超出了最初的市场预期。站在当下，CF40研究近期研究成果认为股票配资正规网，本轮房地产市场的调整已经接近实际底部，具备了止跌回稳的前提条件。
鉴于国际上由房地产周期驱动的经济周期中，宏观经济企稳回升要早于房地产行业自身的企稳回升，如果我国房地产市场调整已经接近底部，则意味着未来一个时期宏观经济有望出现更为明显的复苏。但周期性企稳和长期稳健回升仍然存在显著区别，要高度重视房地产周期的长尾效应。
房地产市场具备止跌回稳的前提条件
首先，从宏观供需来说，2024年1~8月新房住宅销售面积为5.1亿平方米，年化销售面积约为7.5亿平方米。新房需求量已经非常接近最低的潜在需求水平。
新房销售量触底是房价企稳的关键因素，房地产市场在下行周期时，房价与房屋销售量呈正相关关系，并且这种关系在上期房屋销售量与当期实际房价中更加明显。
据CF40研究测算，我国新房需求的“物理底部”约为6亿平方米。该测算结果的假设条件之一是未来一个时期城镇化率每年提高0.5个百分点，而这与我国实际城镇化速度相比是非常保守的。2018年~2023年，我国城镇化率平均每年增长0.99个百分点。因此如果假设条件稍微放宽，新房需求量的中长期均衡水平要远高于6亿平方米。
其次，对比国际经验来看，我国本轮房地产调整的深度已经足够深，时间也已足够长。上述测算还显示，我国新房销售量较2021年的峰值水平下跌了51.9%，新房销售量回调至2007年水平，已经超过国际上房地产危机后新房销售量35.1%的平均降幅。
在《长尾Ⅱ：一个关于地产泡沫破裂后房地产市场的跨国观察》中，CF40研究发现，房地产市场的核心变量表现出长尾的特点。房地产市场在危机后需要很长时间才能开始恢复，主要指标平均在7年之后才会开始回升。但房地产市场下降速度最快的时间是危机后的2~3年。
换言之，从国际经验来看，房地产调整最剧烈的时间段是开始调整的前3年，之后会进入一个底部徘徊时期，这一阶段对应的现实过程大多是房地产市场逐步实现出清和债务重组，为下一轮回升打下基础。
宏观经济企稳回升一般早于房地产企稳回升
关注房地产市场当前所处的周期位置，一个重要原因在于这对于判断宏观经济的企稳回升具有指向性意义。
在2022年发表的《长尾：一个关于地产泡沫破裂的跨国观察》（下称“长尾I”）中，CF40研究梳理了1970年以来国际上22次房地产泡沫破裂的数据，发现房地产泡沫破裂对GDP、消费、投资、就业和通胀等主要宏观经济变量的影响幅度超过正常的经济周期，持续时间也远远超过一般的经济周期。但不同指标之间，特别是宏观经济指标与房地产自身指标之间在恢复上有一定的时间差，GDP、消费和投资等宏观经济指标的反弹时间一般早于房地产市场本身。
例如，从国际经验来看，房地产危机爆发3年至3年半以后，GDP增速能够明显回升，但无法回到危机前的水平，危机后稳态的增速要比危机前平均低1个百分点以上。
消费增速在房地产危机爆发后急剧下跌，这一阶段会持续两年，消费增速比危机前平均下降3.5个百分点。此后的5年时间，消费增速缓慢回升。直到危机后9年至10年，消费增速才能够大致回到危机前的水平。
相比之下，房地产销售量在危机后第一年直接下降20%，并且在随后的6年里稳定地保持在这一水平，直到第八年开始有回升趋势。
这说明，尽管房地产市场还在低位徘徊，但消费和投资在别的方面调整完毕之后，宏观经济就会开始反弹了。换言之，房地产泡沫破裂对宏观经济拖累程度的极值是2~3年，尽管此后房地产周期仍然对经济有负面影响，但宏观经济实际上已经调整到位并且开始缓慢反弹了。
从这个角度看，如果前述对房地产市场底部的判断是准确的，则意味着未来一个时期宏观经济有望出现更为明显的复苏。
推动房地产市场止跌回稳，助力经济景气回升
在房地产市场具备止跌回稳条件的情况下，如果宏观政策和行业政策可以更加具有支持性，至少不再对房地产市场起到抑制作用，那么有理由认为房地产市场可以实现自发的止跌回稳。
但是，现实中仍有许多因素对房地产市场持续产生着抑制作用，可能最终导致房地产市场难以实现止跌企稳。
一是房地产企业仍面临现金流和债务偿付的双重压力，居民部门仍未恢复对房地产企业的信心。这种情况下，即使政策出台能够恢复居民的购房需求，这部分需求很可能会集中流向二手房市场。房企债务得到有效处置之前，也会继续影响金融机构渠道的融资。
二是名义利率的调整不足导致实际利率偏高，影响居民真实购房需求和相关信贷需求的释放。据CF40研究，截至2024年上半年，基于调整后CPI计算的真实贷款利率接近6%，处于历史高位。实际利率与房地产估值是反比关系，实际利率越高，房地产估值就越低，居民部门的实际负债成本也会走高，购房需求就会受到越来越大的抑制。
三是住房供给存在明显空间错配。推进“保交楼”时，如果对于供给过剩的三四线城市和新房需求虽高但尚未得到充分满足的一二线城市不作区分，可能反而加剧市场资源分配失衡。
与此同时，房地产周期性企稳和长期稳健回稳存在显著区别，把握未来宏观经济运行，仍然需要高度重视房地产周期的长尾效应。长尾I已经指出，国际上房地产泡沫破裂给宏观经济造成深刻影响，并且其影响具有长期性。
房地产周期企稳后的金融风险和财政风险会长期存在。超过40%的房地产泡沫破裂最终引发了系统性银行危机，公共债务占GDP的比重在房地产危机后平均上升25个百分点，而且不会回到危机前的水平。
日本的经验还显示，前期拖延使得日本房地产市场见底的时间足足延长了一倍。对于中国而言，以往地方政府收入和融资结构对房地产行业的依赖度可能过高，中长期内探索更可持续、更加稳定的地方财政收入和融资来源迫切性更加突出。
有效推动房地产市场止跌回稳，助力经济景气回升，CF40研究认为可遵循以下几点：
第一，借鉴银行业风险处置的经验，从按项目处置转向系统处置风险房地产企业。CF40研究·简报《好房企-坏房企：一个房地产企业风险处置和转型方案》认为，核心思路可以参照风险金融机构对房地产企业进行系统性处置：
有人说，贫困生申请资助，拿了钱却到处旅游，这事儿怎么看都别扭。最近，浙江大学一名男生火了，不是因为学术，而是因为他申请到了贫困生资助，却在朋友圈秀了一年20次旅行，还跑去了日韩。这事儿一曝光，网友们直接炸了：这哪是贫困生啊，妥妥的“励志旅行家”嘛！
信网10月25日讯（记者 李如艺）近日，来自莱西市的王女士向信网（热线0532-80889431）反映，自己五年前在奥润·千煕之城完工的项目，至今未结清尾款，即便是法院已经判决，也没有拿回钱来。对此，给王女士介绍项目的中间人盖先生表示，是开发商没有结清尾款，可开发商又称是盖先生不及时到场对账。
从房企总部的层面入手，对风险房地产企业的资产和负债进行整体性处置，把优质资产和全部的负债留在“好房企”中，将不良资产剥离至“坏房企”，同时对“好房企”进行整体性债务重整和注资。
这一模式旨在实现债权人权益的公平对待，避免因项目处置带来的选择性偏差，同时通过政府的优先股注资帮助“好房企”实现转型，降低杠杆率，摆脱对预售资金的依赖。
“坏房企”的后续资产处置可以与保障房建设等相结合，政府还可以在房地产市场恢复正常后逐步退出在“好房企”的股权。这一方案的处置成本主要由债权人承担，实现处置成本的最小化和资源的有效利用，也有助于较快打破对新房市场的悲观预期自我实现。
第二，进一步落实中央提出的“更有力度的降息”，同时推动住房抵押贷款利率市场化。更有力度的降息应该把降低实际利率作为政策目标，实际利率下降会对稳定房价和稳定购房意愿产生直接帮助。实际利率下降还可以起到提振信贷需求，改善名义增速预期的作用，间接起到支持房地产需求的作用。
根据CF40研究的测算，实际利率每降低1个百分点，就可以带来约2万亿元的非政府部门信贷增量。要想明显改善名义增速预期，需要在半年左右，分两到三次降低政策利率至少100个基点，并通过降低政策利率带动LPR至少下降100个基点。
同时，所有货币政策操作应目标一致，跟市场的沟通及时、准确、清晰，这有利于增强政策实际效果，提振投资者信心。此外，推动住房抵押贷款市场化也能降低居民负债成本，起到稳定居民购房需求，缓解提前还贷压力的作用。
第三，持续推进都市圈同城化建设，遵循“地随人走”的原则，把更多土地资源向人口流入的核心城市和大都市圈配置，同时将分类处置房企的思路与城市特征结合起来，更好实现短期债务处置和长期发展的统筹协调。
二十届三中全会公报提出，“建立都市圈同城化发展体制机制”“建立新增城镇建设用地指标配置同常住人口增加协调机制”。这既给房地产市场提出了新的发展要求，也给房地产市场提供了可持续的潜在发展空间，是构建房地产发展新模式的必由之路。
因此，在落实“好房企-坏房企”方案的过程中，城市特征是判断项目资产质量和制定收储策略的重要评价维度。具体来说，对于一二线人口持续流入的核心城市，房地产市场仍有较好的发展前景，土地供给和相关配套措施都应该跟上。保障房建设与房地产企业债务处置可以通盘考虑，这些城市的地方政府，完全可以考虑通过收购存量房的方式实现帮助房企脱困和支持保障房建设的双重目标，但这种做法在房地产市场价格低于公允价值的情况下，才更有可能取得良好效果。
对于那些人口持续流出的三四线及以下城市，房地产企业持有的“库存”资产，不宜按照账面价格，而应按照符合现实逻辑的市场价格进行估值，部分地区的项目或许应直接按照处置不良资产的做法来处置这部分库存住房。这种情况下，具备条件的金融机构才有可能遵循市场化和法治化的原则，参与到这部分不良资产的处置过程当中。
第一财经获授权转载自微信公众号“中国金融四十人论坛”。
举报 文章作者
中国金融四十人论坛
相关阅读
美国楼市三年来首现同比增长：回暖信号还是昙花一现？房屋销售最低迷的时期可能已经过去，库存的增加将带来更多的交易。
222 11-24 18:38 中国金融四十人论坛2024年第三季度宏观政策报告：建议继续落实“有力度的降息”中国金融四十人论坛报告：建议继续落实“有力度的降息”
20 10-28 19:06 LPR报价下调幅度为何超过政策利率？专家：或与一揽子政策带动银行资金成本下行有关LPR报价下调幅度为何超过政策利率？专家：或与一揽子政策带动银行资金成本下行有关
21 10-21 10:14
发布会前瞻！事关房地产市场 中央五部门共同出席到底效果怎么样，哪些城市比较好，哪些政策落地效果好，市场反应呈现出哪些特点，这些问题不仅是与会记者普遍关心的问题，也将会是此次权威部门表达的重点。
102 10-17 09:09
一财社论：“白名单”项目扩围是保交房的重要保障进一步推动“白名单”扩围，将所有符合条件的在建已售商品房项目纳入支持范围股票配资正规网，有效保障项目建设资金需求。
210 10-13 20:36 一财最热 点击关闭文章为作者独立观点，不代表配资天眼查平台_股票配资平台查询_天眼查正规配资平台观点
相关文章
